聚焦于当前的债市，近期表现强势，但年底仍面临置换债供给扰动和重磅会议召开带来的政策预期扰动。

　　那么，今年债券的跨年行情会如期而至吗？对于有现金管理需求的投资者而言，年底是配置短债的好时机吗？

　　对于债券市场而言，最核心的定价还是落到了对于经济状态的评判。9月下旬的担心来自于强政策预期带来经济预期的变化。当前已有一揽子政策落地，还有一批增量政策在路上。但聚焦于当前的经济现实，依旧偏弱，债市的根基还尚未动摇。

　　对于经济现实的改变，物价的回升是关键的一步。当前国内物价水平仍处于低位，尽管政策利率不断调降，但若是将价格水平纳入考虑，当前实际利率依旧不低。从下图中可以明显看到，企业中长期贷款同比增速基本与实际利率呈现出相反的关系。因此，当前宏观环境对于货币宽松的诉求强烈。在经济状态明显变化前，这构成债市行情的核心驱动。

　　11月中下旬以来，各地方政府开始落地置换债的发行。从目前的披露情况来看，年内发行高峰期或在11月下旬和12月中上旬。对于债市而言，其核心关注点在于，在供给放量的过程中，是否会对资金面造成阶段性的紧张？对于这个问题，从以下2个方面来看：

　　一是，意愿层面。在这一轮稳增长和化债过程中，降低债务付息压力很重要，本轮置换债的发行利率定价也有所显现。因此，当下的宏观状态隐含了对于利率环境相对平稳的需求。

　　二是，能力层面。今年以来，央行在传统货币政策工具的基础上创设了多项新的政策工具。特别是买断式质押回购和国债买卖，对于调控债券市场流动性有更精细化的管控效果。

　　10月份，央行公告开展了6个月期限的5000亿元买断式逆回购操作。而从10月份中债登托管数据可以看到，“其他机构”的托管量规模出现异动，地方债托管量大幅增加5296亿元。

　　一种猜测是：10月央行买断式逆回购主要是买入地方债。对于债市的意义在于，置换债发行多了一层缓冲。此外，央行行长潘功胜在2024金融街论坛年会上表示，“预计年底前视市场流动性情况，择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点”。

　　回溯历史，可以发现债券收益率在岁末年初往往会呈现出：先小幅抬升再回落的状态，这也就是债券市场所说的跨年行情。

　　对于短债来说，年末的抬升提升静态票息，岁初的回落，还能提供一小部分的资本利得收益。当然，历史不预示未来，具体情境具体看待。

　　一是，资金面跨年前后呈现出一定的季节性特点。跨年之前，基于银行考核等因素，资金面往往趋紧。跨年之后，回归常态，往往会季节性走松。

　　二是，岁末年初配置需求相对较强。对于一些机构而言，如保险和理财等，进入新的一年，往往会呈现出“早配置早享受票息”的特点。因此，岁末年初的配置需求也有季节性提升的特点。

　　聚焦于当前，债券市场表现强势。一方面，交易的是对于货币的宽松预期，另一方面，近期理财规模的回升强化了债券的配置力量。

　　向后看，置换债的发行仍在进行中，关注后续对于资金面的影响。当前节奏上，10Y国债已突破前期新低，来到2.03%，多份逆向思维。

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